公司分拆﹐母公司好定拆出黎的子公司好?

呢一個問題其實係由之前講收息的Blog (連結)所延伸出黎﹐有唔少較大型的公司都會分拆一部分的業務以獨立公司形式上市﹐而母公司就會繼續持有過半甚至大部分股份﹐包括長和(1.hk)系旗下一大堆、恆基地產(12.hk)旗下中華煤氣(3.hk)再旗下港華燃氣(1083.hk)、太古(19.hk , 87.hk)旗下國泰航空(293.hk)同埋太古地產(1972.hk)。而今次要講的係近期先分拆的母子公司:九龍倉集團(簡稱:九倉4.hk)同埋九龍倉置業(簡稱:九置1997.hk)



母公司分拆旗下的業務﹐背後的原因主要當然係為錢﹐但當然會有其他原因﹐例如簡化母公司業務﹐甚至乎係由於政策要求等。好多時公司分拆業務﹐外界都會表現正面﹐因為可以為公司釋放價值﹐原因在於一間大型公司手上資產的價值係唔同人眼中有唔同的睇法﹐再加上折讓、流通性等因素而令到資產的賬面價格低過內在的價值﹐令母公司價格出現折讓。但當分拆後市場可以更加清楚、獨立評估分拆出黎的資產價值﹐而好多時都係會比未分拆時的價值為高。所以唔少情況係母公司公佈分拆並發佈子公司資料後股價都會上升。

九倉係舊年8月9日中午公佈分拆九置獨立上市﹐當日下午九倉的股價就即刻急升﹐收市升近14%。

九倉擬分拆總值逾2300億投資物業上市

(來源:信報)

(來源:aastock)

由於九倉今次的分拆係以介紹形式(註1)將九置上市﹐所以今次的分拆唔係直接為錢。由於九倉的大股東會德豐(20.hk)為一間上市公司﹐而市場都時不時提出系內會有好似長和系咁的重組以釋放價值﹐所以市場都對今次的分拆為重組的第一步。

由於分拆出黎的九置會持有香港投資物業作收租之用﹐本質就似一隻房託基金﹐只係並無需要遵守房託的限制。而九置所持有的物業好多都價值連城﹐包括海港城、時代廣場、卡佛大廈、會德豐大廈等等﹐每一個都係一部印鈔機﹐可以為九置提供穩定收入來源。而九倉係分拆後就持有中國內地的投資物業及發展物業、其他香港物業同埋物流(現代貨箱碼頭就係屬於九倉)等。而預計分拆後的價值都顯示出九置的物業非同凡響﹐預計超過2000億﹐佔未分拆時九倉超過一半。

11月23日分拆後的第一日﹐九置收市為50蚊﹐而九倉就26.9蚊。 兩者仍然比公佈分拆前的股價升大約一成﹐跑嬴同期恆指大約2%。

呢個故事的背景就講到呢到﹐劇玉就由近期兩間公司公佈業績開始。

九龍倉集團

二○一七年全年業績公告

連結

九龍倉置業

二○一七年全年業績公告

連結

兩間公司都係今年3月公佈業績﹐由於分拆係17年11月生效﹐所以九倉會包含係未分拆前的九置的收入﹐九倉又會無左分拆九罝後的收入﹐所以將九倉17年的業績同16年直接比較唔係一個公平的比較﹐而由於今次會係九置首份業績﹐所以市場都放眼九置多於九倉。

九置出左業績後數字無令市場失望﹐唔少大行都表示九置係值得持有。但當九倉出業績時卻嚇親整個市場﹐問題唔係佢的業績數字﹐而係以下一段:

(來源: 九龍倉集團 二○一七年全年業績公告)

九倉係17年下半年開始用左二百五十五億去買上市的股票！！！！當中有約60%是CME2(通訊、媒體及娛樂)相關行業，餘下的是地產或相關行業。

咩係CME2？到底要幾神秘先至會叫個計畫做CME2.......

(來源: 九龍倉集團 二○一七年全年業績公告)

(來源: 2017年業績 (英文版本)─ 業績簡報  連結)

用左二百幾億買股票﹐但係整份業績報告只係用得一兩句去講﹐會唔會有D兒戲........

第二個問題係九倉係買股票後公司的淨現金水平(註2)由正變負﹐雖則唔知公司借錢的目的係咩﹐但肯定的係公司好有信心買股票係可以cover到借錢的成本﹐如果唔係點解唔用公司錢去發展而要借貸？更甚的可能係買股票的錢當中可能有部分係黎自借貸....

(來源: 2017年業績 (英文版本)─ 業績簡報 ) 

(註3)

九倉係上半年係淨現金二百五十億

(來源: 九龍倉集團 二○一七年全年業績公告)

到左全年銀行存款及現金減去總負債為負三百一十五億........

買股票到底係屬於邊一個rationale？

而九倉主席係業績記者會上對於買股票有咁的解釋:

地產股折讓大、有息收，集團未必可以經常贏得地皮，當未能買地時，便以閒置資金投資於地產股，作為中期過渡投資，直至遇到合適機會直接投資於土地。

(來源:aastock)

呢句說話Blog主覺得有個問題﹐而家買唔到地﹐姐係話市場會競爭者出更高的價又或者九倉出的價係低過地主的目標價。咁如果好似九倉咁講遇到合適機會﹐咁一係九倉認為塊地係值得用高價去投標或者直接買入﹐一係塊地的地主降價直至九倉接受的水平。前者會令個項目的回報降低﹐而且好肯定仲會有一大堆中資地產商黎搶購。但更大問題係出現後者情況﹐地價平左係會影響到地產股股價﹐咁會令九倉所持有的股票價格下跌
﹐咁的話就變左九倉首先要股票蝕錢先至可以平價買入土地。

一齊睇下大行點評價:


摩根大通:
摩根大通發表研究報告，指九龍倉公布增加約40億美元投資於股票市場，當中香港地產相關行業佔40%，中國新經濟(通訊、媒體及娛樂)相關行業佔約60%，令市場感到意外。.....該行認為此等資本分配決定不恰當，且完全不符合市場預期，料會對九龍倉股價造成負面影響。

(來源:aastock 連結)

里昂:
該行表示，分拆九龍倉置業後，九倉持有集團高風險資產，包括國內發展物業、未知的本港樓市走勢、及不公開的股票投資，認為資產淨值需要更大的折讓去反映

(來源:aastock 連結)

(來源:aastock)

業績係3月8日公佈﹐第2日市場就毫不留情比一支大陰燭﹐單日股價跌左6%﹐並且係之後形成一個下降軌.......

一間公司分拆業務上市係一件正常不過的事﹐最重要的係要知道點解要咁做﹐同埋分拆後係未真係為左個個目的。九倉分拆九置﹐令手上有淨現金﹐大可以就咁保留係公司﹐又或者減少債務﹐再唔係可以回購九倉股份。而今次的買股票係唔包括自己間公司(如果包就變成回購﹐要另出通告)﹐寧願買其他地產股都唔買自己公司﹐比我就會覺得其他公司抵買過自己間公司(當然九倉大可以話係為左將來可以輕易賣番股票變現買地)﹐咁樣做法會好容易令股東對公司做成不信任﹐再者九倉作為一間以地產為主要業務的公司﹐去買股票係明顯唔係一個應有的行為﹐有主業唔搞去搞副業。

當一間上市公司業務太多而且太廣個陣﹐好容易會令公司失去focus﹐而公司業務架構都會變得累贅。分拆好多時都會簡化公司架構﹐令兩間公司可以獨立運作。但要留意的係分拆唔會係公平﹐母公司必然要分拆資產比子公司﹐呢個時候就要去睇分拆出的資產會有幾影響母公司的收入﹐因為如果分拆後子公司

係獲得優良資產﹐咁就要考慮是否持有母公司。又或者母公司係分拆時所得的資金會唔會購入更好的資產。最怕的係母公司係得到新資金後無好好為股東增值﹐浪費公司本身資產﹐咁樣的分拆就會係一個好的機會是否沽售母公司。

有人問到底睇業績報告有咩用﹐其實除左可以了解過去一年的業務外﹐仲可以係字裏行間了解公司的運作﹐對前景的睇法﹐對公司將來的發展點睇﹐而更重要就係睇下公司有無改變發展方向﹐因為可以係好處又同時係壞處。當一間有歷史的公司突然表示改變策略﹐就要諗下呢一個的改變到底會為公司有咩變化﹐而係獲得呢個變化之前有咩付出﹐值唔值得去改等等。

母公司業務多﹐發展多完化﹐會有較多不同收入來源﹐(例子:騰訊 700.hk);但又有機會受某單一業務影響整間公司(例子:太古) 

子公司業務簡單﹐容易分析(例子:太地);但容易受單一事件影響整間公司﹐收入唔穩定(例子:朗廷 1270.hk) 

係今次九倉的分拆﹐唔使講都知市場係睇好九置多過九倉﹐除左九倉的買股票外﹐市場都對九倉剩番的業務前景唔太樂觀(呢到就唔多講﹐有興趣就自行睇下份報告)。

係香港﹐數子母關係的公司有唔少﹐唔少仲係三重關係﹐如果要持有母公司的話﹐不妨問下自己係想買入咩資產﹐母公司旗下子公司的資產會唔會先係你想買的資產。可能本身間母公司一直都係母憑子貴﹐咁的話當然買入子公司比母公司更好。

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戴頭盔時間

本人並非持牌人士，本人意見純屬分享。本文章不應視為任何投資之建議或邀請，投資涉及風險，如有疑問請諮詢專業投資意見

註1:想了解咩叫介紹形式上市﹐可以參考以下網頁
介紹形式

註2:淨現金定義為公司現金減去公司負債﹐正數意味公司可以單以現金還清債務﹐負數則代表公司負債多過現金﹐有部分的資產係以借貸去購買

註3: Pro-forma﹐會計常見﹐會用黎""模擬""如果排除或者發生某D事件的時候公司賬目或者收入如何。上面幅圖就標示如果九倉係6月30日分拆九置﹐兩間公司的資產負債表會係點 (ps:唔知pro-forma中文應該點叫....)